Sara Bennewitz per Affari&Finanza – la Repubblica

francesco gaetano caltagirone

 

Spostare il baricentro da Roma verso l'estero e uscire dal mercato domestico dove possibile, compresa Piazza Affari, dato che tende a sottovalutare il valore delle aziende. Questo il mantra del gruppo di aziende che fa capo a Francesco Gaetano Caltagirone, che negli ultimi cinque anni ha portato avanti una notevole semplificazione e razionalizzazione del portafoglio.

 

E in quest'ottica le varie partecipazioni finanziarie in Bnl, Mps e Unicredit sono state liquidate, peraltro in perdita, aumentando il peso sulle Generali (ha il 3,5%, ma c'è la volontà di salire ancora), che è si il leader delle polizze tricolori, ma anche un gruppo internazionale. Stesso concetto per le utility, dove una quota non liquida e ingessata dentro Acea (la cui partecipazione si è ridotta al 5%), è stata convertita nel 3,5% del colosso francese Suez.

 

La famiglia Caltagirone è entrata nel cda del gruppo transalpino, candidandosi a diventare il secondo azionista dato che progressivamente potrà salire fino al 6% e parallelamente, a tendere, dovrebbe rigirare ai francesi anche quel 5% di Acea che ad oggi è ancora in mano alla dynasty romana. Il principio che vale per le partecipazioni, vale anche per le aziende non quotate, come la Vianini Lavori che ha appena acquisito una commessa da 400 milioni a Stoccolma, e per quelle quotate tra cui la principale, Cementir, ha appena tagliato tutti i ponti con l'Italia.

francesco gaetano caltagirone con la figlia azzurra

 

Luci e ombre

Nel 2015 Caltagirone ha ritirato dalla Borsa Vianini Lavori con un'Opa che ha avuto successo a metà, non essendo riuscita a procedere al ritiro dal listino (squeeze out) prima di pagare un congruo dividendo ad alcuni soci come Fidelity. Nel 2017 è stata la volta di un'Opa volontaria sulla Caltagirone Editore. L'operazione è partita in salita, e nonostante un rilancio del 22% sul primo prezzo offerto, ha raccolto adesioni minime e pertanto non ha avuto successo. Anche in questo caso lo stop è stato causato dall'ingresso di un grosso investitore, il fondo Amber - che avrebbe rastrellato una quota vicina al 9% con l'obiettivo di ottenere un prezzo più alto.

 

Era andata meglio nel 2016. Il riassetto della Vianini Industria, trasformata da holding industriale in società immobiliare, aveva permesso di inglobare i cespiti della ex Domus, che non aveva trovato il gradimento del mercato nel 2015, quando ne ra stata tentata la quotazione. Nonostante l'opposizione di un fronte di soci pari al 10% del capitale al cambio di oggetto sociale, la richiesta del diritto di recesso e l'avvio di una causa risarcitoria l'operazione si è conclusa positivamente.

 

Adesso in Borsa c'è una sola Vianini, che da azienda liquida con alcuni cespiti a reddito, si è trasformata in una società che ha assorbito i debiti di Domus e ed è impegnata in investimenti nello sviluppo immobiliare. Fatto sta, che a guardare i numeri delle varie società quotate della galassia che si dipana dalla capogruppo Caltagirone Spa, tutte le aziende sono sottovalutate per vari motivi. Perché?

 

francesco gaetano caltagirone jr

Valore nascosto

Un trait d'union che accomuna tutte le aziende del gruppo è che hanno un flottante inadeguato ad attrarre gli investimenti dei grossi fondi (come ha dimostrato il caso della Vianini Lavori). Si parte dalla capogruppo. Il flottante della Caltagirone Spa è ridotto al 12,4%, sale al 18% nel caso della Vianini, al 29% di Cementir e al 33% della Caltagirone Editore. Quindi su quattro aziende quotate il gruppo è sempre padrone di oltre due terzi del capitale ed esercita perciò un presidio forte sulle aziende, sui vertici e sui cda, dove spesso la famiglia è largamente rappresentata.

 

Questa governance familiare di direzione e coordinamento è un altro fattore che preclude la possibilità di attrarre nel capitale investitori qualificati. Nel cda della capogruppo Caltagirone Spa ci sono 6 familiari su 10 consiglieri. Non c'è da stupirsi quindi se tutta la società, che peraltro non ha debiti, capitalizza meno di Cementir, che è solo uno dei tanti asset del gruppo. Nella semestrale della Caltagirone Spa si legge infatti che "la capitalizzazione in Borsa al 30 giugno, pari a 323 milioni risulta inferiore al patrimonio netto di competenza del Gruppo di 1 miliardo ", e quindi "significativamente distante dalla valutazione basata sui fondamentali".

 

E questo secondo la società sarebbe da giustificarsi alla luce del fatto che "il mercato sconta il costo della struttura di holding e attribuisce una diseconomia gestionale rispetto all'acquisto dei singoli asset sottostanti, che, separatamente considerati, esprimono valori intrinseci superiori alle loro quotazioni di Borsa". È un fatto che attualmente la holding sia trattata ad uno sconto del 70% sul valore degli asset netti detenuti, ed anche la miniholding Caltagirone Editore da mesi vale meno della liquidità che possiede.

 

Fondi in manovra

francesco gaetano caltagirone con il figlio francesco junior

Il rapporto tra il gruppo Caltagirone ed alcuni fondi non è sempre idilliaco. Prendiamo il caso dell'Opa sulla Caltagirone Editore. Secondo l'analisi di alcuni fondi azionisti con il 4,4% del capitale, tra azioni proprie (2,3 milioni di titoli), liquidità (134 milioni di euro), partecipazioni immediatamente liquidabili come la quota in Generali (altri 83 milioni), immobili (60 milioni di euro ai prezzi di costo) e l'attività editoriale valutata per due quinti rispetto ai valori di bilancio (100 milioni su 250) la valutazione prudenziale suggeriva un prezzo di 3,85 euro per azione. L'Opa promossa dalla famiglia Caltagirone era arrivata a offrirne 1,22. Secondo i fondi pertanto era inferiore del 70% rispetto al loro valore.

 

Qui è sceso in campo Amber Capital, fondo attivista già entrato a gamba tesa in diverse partite tra cui Parmalat, convinto di valorizzare al meglio l'investimento. Amber è una vecchia conoscenza del gruppo Caltagirone, dato che a cavallo tra il 2005 e il 2006, aveva già incrociato le strade di Vianini Industria e Vianini Lavori. Nessun grande fondo si è invece finora fatto vivo sulla Vianini, e così il neo-gruppo immobiliare vale infatti in Borsa poco più degli 1,21 euro offerti un anno fa come prezzo per esercitare il diritto di recesso dall'avventura Domus.

 

E mentre la Consob ha acceso un faro sull'operato del collegio sindacale e ha in corso una sanzione amministrativa per l'operazione del 2016, Vianini questanno ha già affittato la metà del portafoglio dei suoi 1.480 appartamenti destinati alla locazione, e iniziato a dismettere una quarantina di appartamenti. Il grosso dell'attività immobiliare si perfezionerà tra fine 2017 e il 2018.

 

Nuovo Logo Acea

Acquisizioni future

Infine, anche Cementir, vero fiore all'occhiello del gruppo nonché maggiore delle società controllate dalla famiglia, è sottovalutata in Borsa. Il gruppo ha peraltro appena perfezionato la cessione delle attività italiane liberando 315 milioni di risorse per investire ancora di più all'estero. E così l'indebitamento finanziario netto a fine 2018 dovrebbe essere pari ad appena a 0,5 volte il margine operativo lordo atteso. Forte di questa solida posizione finanziaria la conglomerata guidata da Francesco Caltagirone Jr potrebbe fare un'operazione da 700-800 milioni per espandere ulteriormente la propria attività.

 

Gli stabilimenti che ha appena ceduto alla Italcementi (che fa capo a HeildebergCement) a fronte di un fatturato 2016 pro forma di circa 136 milioni, quest'anno dovrebbero apparire per l'ultima volta sul bilancio di Cementir per circa 30 milioni. E in attesa di future acquisizioni di successo, come quella fatta in Belgio, gli analisti di Mediobanca hanno portato il giudizio sul titolo a neutrale con un target di 6,4 euro. Più generosa la valutazione di Fidentis, che consiglia di acquistare le azioni fino al prezzo di 8,9 -9,3 euro.

 

gdf suez